【中國(guó)制冷網(wǎng)】作為消費(fèi)品優(yōu)良格局的代表，空調(diào)業(yè)為何發(fā)生了如此激烈的價(jià)格戰(zhàn)？

　　2019Q4至今，空調(diào)零售均價(jià)降幅超過(guò)20%，自格力美的確立雙寡頭地位后，空調(diào)行業(yè)十余年未發(fā)生過(guò)如此激烈的價(jià)格戰(zhàn)。我們認(rèn)為除需求周期、原材料價(jià)格下跌等表觀因素之外，本次價(jià)格戰(zhàn)的實(shí)質(zhì)是美的借助經(jīng)營(yíng)模式變革向格力發(fā)起的份額挑戰(zhàn)。

　　回顧格力賴以成功的經(jīng)營(yíng)模式，當(dāng)前產(chǎn)業(yè)環(huán)境究竟發(fā)生了什么變化？

　　傳統(tǒng)線下時(shí)代，格力憑借產(chǎn)品/品牌優(yōu)勢(shì)，建立起壁壘深厚的線下分銷網(wǎng)絡(luò)，利用渠道壓貨熨平生產(chǎn)周期、提高效率，全產(chǎn)業(yè)鏈規(guī)模效應(yīng)顯著，最終帶來(lái)豐厚超額利潤(rùn)。然而2015至今，行業(yè)規(guī)模增速放緩、需求波動(dòng)加大，壓貨模式弊端顯現(xiàn)；同時(shí)互聯(lián)網(wǎng)等新零售渠道伴隨中國(guó)社會(huì)化物流效率的提升而崛起，商品流通環(huán)節(jié)成本下降，帶來(lái)空調(diào)盈虧平衡點(diǎn)下降。這也是空調(diào)格局松動(dòng)，奧克斯等二三線品牌乘勢(shì)做大的背景。

　　2019年，潛心三年推動(dòng)經(jīng)營(yíng)變革的美的正式向格力發(fā)起挑戰(zhàn)。

　　大宗原材料價(jià)格持續(xù)下跌，空調(diào)2019年綜合成本同比降幅達(dá)5~6%，由于低庫(kù)存高周轉(zhuǎn)，美的利用成本優(yōu)勢(shì)讓利消費(fèi)者；電商巨頭加速下沉，在三四線渠道開出上萬(wàn)網(wǎng)點(diǎn)，美的積極擁抱新零售渠道，工廠直供終端比例擴(kuò)大至70%；整編代理商職能，壓縮渠道費(fèi)用。最終，美的在不影響上市公司凈利率的情況下實(shí)現(xiàn)了空調(diào)均價(jià)10%以上幅度的下降，帶來(lái)份額的突飛猛進(jìn)。格力因去庫(kù)存壓力于19Q4跟進(jìn)降價(jià)，價(jià)格戰(zhàn)進(jìn)入白熱化階段。

　　價(jià)格戰(zhàn)結(jié)束的信號(hào)是什么？

　　短期來(lái)看，格力份額表現(xiàn)被動(dòng)的核心原因是庫(kù)存。因此只要能將庫(kù)存有效去化，在產(chǎn)品定價(jià)和促銷層面的壓力就會(huì)大幅緩解，雙方的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)就會(huì)回歸理性。庫(kù)存的跟蹤與監(jiān)測(cè)，可通過(guò)不斷地渠道調(diào)研與跟蹤，但最核心的指標(biāo)就是終端零售的動(dòng)銷，只要觀察到行業(yè)需求出現(xiàn)良好復(fù)蘇，或格力在價(jià)格戰(zhàn)之下份額快速回升，也就意味著離庫(kù)存見底不遠(yuǎn)了。

　　價(jià)格戰(zhàn)結(jié)束后格力的盈利能力能否恢復(fù)？

　　短期來(lái)看，行業(yè)格局在經(jīng)歷價(jià)格戰(zhàn)后大幅優(yōu)化，加上公司余糧充沛預(yù)留充分，預(yù)計(jì)盈利能力有望快速恢復(fù)。中長(zhǎng)期來(lái)看，超額利潤(rùn)能否恢復(fù)取決于格力渠道改革進(jìn)展。而其渠道產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值中關(guān)鍵環(huán)節(jié)在于銷售公司，期待公司通過(guò)股權(quán)激勵(lì)實(shí)現(xiàn)管理層利益綁定，隨后積極推動(dòng)變革。

　　投資建議：

　　空調(diào)作為典型的可選消費(fèi)行業(yè)，一季度受疫情影響較大。但展望后續(xù)，隨著經(jīng)濟(jì)活動(dòng)與竣工裝修逐步恢復(fù)，預(yù)計(jì)需求將逐季改善，激烈的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)也將隨庫(kù)存周期見底而逐步收尾，板塊基本面已基本見底，并有望在20H2迎來(lái)向上拐點(diǎn)。同時(shí)當(dāng)前可選與必選消費(fèi)品的估值差達(dá)到歷史高位，疫情結(jié)束后也有望迎來(lái)資金配置遷移，外資回流也將進(jìn)一步助推龍頭公司估值修復(fù)。建議可開始積極配置位于周期底部的空調(diào)龍頭，其從中期看有望獲得較高預(yù)期收益，推薦美的集團(tuán)(57.910, 1.58, 2.80%)、格力電器(58.660, 1.67, 2.93%)、海爾智家(15.580, 0.23, 1.50%)、海信家電(10.200, 0.20, 2.00%)。